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基于不完全信息動態(tài)博弈下的投資者決策分析
摘 要：投資者對融資公司進(jìn)行投資時，因信息的不對稱，往往導(dǎo)致投資失敗。不同的公司為了有效融資，并讓投資者相信企業(yè)的高質(zhì)量特征，都會想方設(shè)法發(fā)出一些可置信的信號。作為投資者未必完全相信企業(yè)發(fā)出的信息，原因在于贏利能力相同的不同企業(yè)可能有不同的資本結(jié)構(gòu)，進(jìn)而影響其投資策略。在博弈中，公司先發(fā)出信息。作為投資者，關(guān)鍵在于如何正確分析這些信息。因此，需要對影響企業(yè)的信息質(zhì)量因素進(jìn)深入分析，才能得到有效的投資決策。
關(guān)鍵詞：不完全信息；動態(tài)博弈；精煉貝葉斯均衡；投資者決策
中圖分類號：F830 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號：1673-291X（2013）04-0072-03
引言
按現(xiàn)代財務(wù)管理的觀點(diǎn)，資源本身并沒有任何價值，只有當(dāng)它投入使用并在多個用途之間作比較時才能夠予以估價。按照這個觀點(diǎn)，所有的成本都可以視為機(jī)會成本，所有的稀缺資源必須以其機(jī)會成本來評價[1]。作為投資者都應(yīng)該把資金投資于那些資金投入收益高于資金使用機(jī)會成本的投資項(xiàng)目。分析投資者決策的方法很多，本文主要是從不完全信息的信號博弈角度來分析投資者的投資決策。
在投資者決策過程中，需要融資的不同公司往往先發(fā)出公開的信息質(zhì)量類型以吸引投資者，作為投資者通常會根據(jù)公司的行動猜測其的類型，修改關(guān)于公司信息質(zhì)量類型的看法，然后再采取相應(yīng)的投資決策。作為投資者如何進(jìn)行有效投資決策取決于正確的博弈分析。
一、基于不完信息動態(tài)博弈模型構(gòu)建與均衡分析
1.構(gòu)建基于不完全信息的融資公司與投資者博弈模型。在資本市場上，需要融資的不同公司以公開信息表明其高質(zhì)量的信號特征，并且讓投資者認(rèn)為這些信息是可信的。而作為投資者，并不是完全了解公司信息，只能根據(jù)不同公司提供的信息，主要包括財務(wù)信息，猜測公司行動的類型，修改公司類型的看法，即評價公司信息的可信程度，并為其投資時行決策。它要直接受到融資公司的信息影響，這種決策過程就可以視為不完信息動態(tài)博弈。換句話說，投資者只知道融資公司向其傳遞的信號類型概率（即先驗(yàn)概率），投資者觀察到信號后，要修改對融資公司信號類型的看法（即后驗(yàn)概率），投資者通過后驗(yàn)概率推測公司信息的可信程度并采取投資策略。這種狀態(tài)下達(dá)到的納什均衡就是精煉貝葉斯均衡。
（1）參與人。融資公司（以下簡稱公司）與投資者。
（2）假設(shè)。假設(shè)公司向潛在的投資者提出用一定比例a（0≦aI（r+1）。
收益矩陣：
參與人博弈的順序?yàn)樽匀贿x擇公司的利潤，融資公司不論是利潤高還是利潤低都向投資者傳遞收益高的信號，并提出a比例的股份，投資者決定是否接受。兩個參與人的收益（見表1）。
2.博弈均衡分析。根據(jù)精煉貝葉斯均衡下的合并均衡，投資者在公司提供的信息下要達(dá)到最優(yōu)決策，這時公司也是最優(yōu)決策。因此得分析“企業(yè)出a比例，投資者接受”合并均衡的具體條件是什么。
設(shè)后驗(yàn)概率是q=p（π=H|a），即投資者認(rèn)為公司收益高（π=H）率，主要對不同公司的提供高利潤的信號質(zhì)量進(jìn)行修正，其收益為E=qH+（1-q）L。
投資者選擇投資的期望收益為q[a（H+R）]+（1-q）[a（L+R）]=
a（E+R）；選擇不投資的期望收益為qI（1+r）+（1-q）I（1+r）=
I（1+r）。
作為投資者，要使接受公司的條件成為最優(yōu)決策，必然滿足a（E+R）?I（1+r），解得a?。
作為公司，在投資者選擇公司融資條件下，只有采取比例a的收益必然要大于不融資時的收益，才是有利的決策。即滿足條件：
（1-a）（π+R）?π，得a?
由前面的假設(shè)可以知：?，因此只要a?，就能使不同的公司采用同樣的的行動a。
綜上所述得合并均衡的條件是?a?。
令f（q）==，得
f′（q）=-
因?yàn)镠?L，?0，所以有f′（q）?0，所以f（q）是關(guān)于q的減函數(shù)。函數(shù)f（q）的變量q正好反映投資者對企業(yè)盈利能力的看法，體現(xiàn)為數(shù)值后驗(yàn)概率q=p（π=H|a）的大小，通過數(shù)學(xué)分析知：當(dāng)投資者比較相信企業(yè)的盈利能力時，愿意接受較低的股權(quán)比例a，反之，則會索要較高的股權(quán)比例a。作為企業(yè)要為無法使投資者相信其高盈利能力付出一定的代價。而作投資者的投資決策應(yīng)該進(jìn)一步修正后驗(yàn)概率q=p（π=H|a）的大小，以降低投資決策的風(fēng)險。
二、對后驗(yàn)概率q=p（π=H|a）進(jìn)一步分析
由博弈分析得知，投資者的最優(yōu)決策依賴于對公司先驗(yàn)概率的修正，即對q=p（π=H|a）值大小的修正。投資者必須對公司傳遞的信息質(zhì)量特征進(jìn)行分析，才能得出正確決策。如果q的值大，說明公司的高盈利特征可信度高，信息投資者就接受公司較低的股權(quán)比例a；如果q的較小，說明公司的高盈利特征可信度低，這時投資者的投資的風(fēng)險增大。作為投資應(yīng)該如何修正q的值呢？主要是對公司進(jìn)行財務(wù)分析。
作為潛在的投資者對公司的了解只有通過公開的財務(wù)信息，這種信息只是一種通用的財務(wù)信息，根據(jù)2006年《企業(yè)會計準(zhǔn)則——基本準(zhǔn)則》第44條，“財務(wù)會計報告是指企業(yè)對外提供的反映企業(yè)某一特定日期的財務(wù)狀況和某一會計期間的經(jīng)營成果、現(xiàn)金流量等會計信息的文件。”另外，“財務(wù)會計報告包括會計報表及其附注和其他應(yīng)當(dāng)在財務(wù)會計報告中披露的相關(guān)信息和資料。會計報表至少應(yīng)當(dāng)包括資產(chǎn)負(fù)債表、利潤表、現(xiàn)金流量表等報表。”[2] 對這些公開信息進(jìn)一步分析，才能有助于投資者的投資決策。 1.財務(wù)定性分析。融資公司的財務(wù)報表只是反映公司經(jīng)營活動的結(jié)果，無法完全體現(xiàn)公司成長的原因，這樣需要投資都進(jìn)一步分析。企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營活動面臨復(fù)雜多變的環(huán)境，而有些因素?zé)o法用數(shù)值直接表現(xiàn)出來。投資者要能夠正確分析公司面臨宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、國家產(chǎn)業(yè)政策，及行業(yè)的成長空間以及公司戰(zhàn)略、競爭優(yōu)勢和核心競爭力、發(fā)展創(chuàng)新能力等因素。另外，還要分析公司管理層的素質(zhì)、誠信度、管理狀況，甚至于企業(yè)文化等非財務(wù)因素。這些因素與公司日常生產(chǎn)經(jīng)營關(guān)系密切，有可能使公司陷入財務(wù)危機(jī)。因此，我們要充分重視定性分析，這樣才能準(zhǔn)確地評價企業(yè)和揭示其存在的問題，減少決策失誤。
2.盈利能力指標(biāo)分析。融資公司向投資者傳遞的信息是高質(zhì)量的盈利能力，作為投資者應(yīng)該理性思考，主要通過分析公司盈利能力財務(wù)指標(biāo)來判斷其信息可信度高低。公司獲取利潤的能力，是投資者最關(guān)心和重視的一個分析指標(biāo)。反映公司盈利能力的指標(biāo)主要有：（1）銷售凈利率。公司凈利潤占銷售收入的百分比。由于銷售凈利率反映每1元的銷售收入帶來的凈利潤有多少，表示公司銷售收入的盈利水平，所以，公司銷售凈利率越高越好。（2）資本收益率。公司一定時期的稅后利潤與實(shí)收資本（股本）的比率。資本收益率用于分析公司投資者投入資本所獲取收益的能力。資本收益率越高，說明公司投資者投入資本的獲利能力越強(qiáng)。（3）每股盈余。衡量上市公司每一股普通股所能獲得的純收益多少的一個指標(biāo) 。該指標(biāo)應(yīng)該是越高越好。（4）市盈率。股票每股時價與每股盈余的比率，也稱為本益比。市盈率反映股票投資者對每1元的利潤所愿意支付的代價。一般而言，市盈率越低越好，市盈率越低，表示公司股票的投資價值越高；反之，則投資價值越低。（5）每股股利。公司股利總額與公司流通股數(shù)的比值。反映的是上市公司每一普通股獲取股利的大小。每股股利越大，則公司股本獲利能力就越強(qiáng)。（6）每股凈資產(chǎn)。公司每一股普通股票所代表的公司的凈資產(chǎn)有多少，一般也稱其為每股凈值。公司的資產(chǎn)總額減去公司的負(fù)債總額，得到凈資產(chǎn)總額，再以其除以公司股本總額，即為每股凈資產(chǎn)。通過它判斷公司潛在的經(jīng)營風(fēng)險。（7）現(xiàn)金流量比率。用來顯示公司償還即將到期債務(wù)能力的一種動態(tài)指標(biāo)。它是經(jīng)營活動所產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流量與流動負(fù)債的比率�，F(xiàn)金流量比率高，則表明公司現(xiàn)金比較充足，短期償債能力較強(qiáng)。反之，現(xiàn)金流量比率低，則表明公司現(xiàn)金比較緊張，短期償債能力較差。（8）每股現(xiàn)金流量。每股現(xiàn)金流量是公司經(jīng)營活動所產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流量減去優(yōu)先股股利與流通在外的普通股股數(shù)的比率。一家公司的每股現(xiàn)金流量越高，說明這家公司的每股普通股在一個會計年度內(nèi)所賺得的現(xiàn)金流量越多；反之，則表示每股普通股所賺得的現(xiàn)金流量越少。
以上指標(biāo)都充分體現(xiàn)公司有很強(qiáng)的盈利能力，則說明公司傳遞的高盈利信息特征可信度高，值得投資者投資。
3.綜合財務(wù)指標(biāo)分析。從孤立盈利能力指標(biāo)分析還不能完全確信公司的信息的可信度就高。為了深入分析融資公司的整體狀況，需要綜合考察公司的財務(wù)指標(biāo)。其中，最有效的方法就是杜邦財務(wù)分析體系，該方是美國杜邦（dupont）公司在20世紀(jì)20年代首創(chuàng)。它是用來考察企業(yè)整體財務(wù)狀況和經(jīng)營成果的一種分析方法。因篇幅的限制，從股東權(quán)益報酬率出發(fā)，只列出其中三級指標(biāo)。
股東權(quán)益報酬率=凈利潤÷平均股東權(quán)益
=（凈利潤÷平均資產(chǎn)總額）×（平均資產(chǎn)總額÷平均股東權(quán)益）
=總資產(chǎn)報酬率×平均權(quán)益乘數(shù) （1）
總資產(chǎn)報酬率=凈利潤÷平均資產(chǎn)總額
=（凈利潤÷主營業(yè)務(wù)收入）×（主營業(yè)務(wù)收入÷平均資產(chǎn)總額）
=主營業(yè)務(wù)凈利率×總資產(chǎn)報酬率 （2）
由（1）、（2）得：
股東權(quán)益報酬率=主營業(yè)務(wù)凈利率×總資產(chǎn)報酬率×平均權(quán)益乘數(shù) （3）
從上述關(guān)系式中，揭示了幾組重要關(guān)系后，還可以進(jìn)一步往下層層分解，將企業(yè)的諸多方面包含進(jìn)去，形成一綜合的指標(biāo)分析體系。將企業(yè)的盈利能力、營運(yùn)能力、風(fēng)險與償債能力等都聯(lián)系在一起，涉及企業(yè)營業(yè)規(guī)模與成本費(fèi)用水平及資產(chǎn)、負(fù)債和股東權(quán)益規(guī)模與結(jié)構(gòu)等，全面系統(tǒng)地反映出企業(yè)整體的財務(wù)狀況和經(jīng)營成果，并揭示系統(tǒng)中各個因素的相互關(guān)聯(lián)；還可進(jìn)行縱向和橫向比較，通過與同行業(yè)平均水平或競爭對手的比較，可以洞悉企業(yè)的綜合財務(wù)狀況在整個行業(yè)中的水平以及競爭對手相比的強(qiáng)弱，通過與企業(yè)以往各期比較，可以看出綜合財務(wù)狀況的變動態(tài)勢。這樣就可以準(zhǔn)確分析公司傳遞的信號質(zhì)量的高低，從而判斷q值的大小。
結(jié)論
在此不完信息動態(tài)博弈模型下，投資者的是后行動的。只要在a?條件下，就能使不同的融資公司采用同樣的的行動a，投資者要投資，依賴于后驗(yàn)概率是q=p（π=H|a）的判斷，而對q的大小分析還要通過不同的融資公司公開的信息進(jìn)行深入分析才能得到正確的q值，而不是盲目地相信融資傳遞的信號。只有在對其信息深入分析后，能夠提高q=p（π=H|a）的值，這時投資者才值去投資，否則就要放棄。
參考文獻(xiàn)：
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[2] 中華人民共和國財政部網(wǎng)站，http：//www.mof.gov.cn/.
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[責(zé)任編輯 陳麗敏]
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